牛熊?拉锯,重庆港九600279小心为上

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  • 来源:英山新闻

债市步入调整,曲线快速变平。4月末以来,随着海外发达国家陆续复工、北京下调应急响应级别,主要国家长债利率纷纷上行,但我国债市调整更加剧烈且短端大幅上行,主因供给冲击到来以及央行持续暂停投放抬升资金中枢。债市从4月的牛陡走向熊平,短端利率大幅上行95BP,期限利差回归3月上旬水平。但6月中旬以来疫情反复,短期避险情绪带动全球利率有所回落。

经济边际改善,货币信贷超增。二季度以来经济指标的改善主要得益于地产、基建和汽车的带动,这也预示未来经济的反弹动力。(1)投资方面,专项债发力并大幅投向基建且撬动作用提升,有望带动今年基建投资增速超10%;得益于地产销售增速由负转正、新开工回暖,再加上广义货币增速大增、房贷利率略降,预计下半年地产投资稳中有升;但制造业投资依然偏弱,主要是制造业利润总额增速降幅仍大。(2)出口短期依然偏弱,但随着欧美陆续解封,预计下半年出口或逐渐修复,疫情是最大扰动。(3)消费持续弱于生产,主因居民杠杆率高企、疫情降低居民收入和消费意愿。5月可选消费增速中汽车、家电、家具、建材已回升转正,随着促消费政策的加码和经营秩序逐渐恢复,我们预计3季度消费增速有望回升转正。(4)预计下半年社融信贷持续超增,社融增速有望突破14%,支撑全年实际GDP增速在3.0%左右。

再通胀或重启,通胀预期重燃。短期来看,随着经济重启带动工业品价格回升,我们预计PPI同比将在二季度见底、下半年回升,下半年或将处于通缩和通胀的转换期。长期来看,全球通胀风险升温。一是逆全球化加速

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,产业链的重构将推升成本。二是本轮美欧金融监管开始放松,全球央行前所未有的宽松力度,例如美国开启财政赤字货币化。三是美国石油活跃钻井平台总数创下十年新低,明年将面临油价的低基数效应。

宽信用+防空转,资金中枢抬升。货币政策重心由宽货币渐移至宽信用,政策虽不至转向,但将注重避免资金空转。金融体系的资金空转现象已有所缓解,但实体的空转为监管重点,体现为对结构性存款的打击。这将带来资金利率中枢抬升,我们预计R007中枢或回归至1.9%。此外,监管结构性存款也有利于降低银行存款成本,意味着降低存款基准利率的概率不大。

天量供给来袭,需求分化加剧。我们预计二季度利率债净发行量在3.5万亿左右、为年内高点,而三季度供给压力依然较大,净发行量或接近3.4万亿。需求侧来看,此前外资大幅加仓,不过短期内外汇对冲成本走高,实际利差对外资的吸引力有所下降;资金利率走高影响非银配债,结构性存款的监管则可能压缩部分银行的委外和债券配置需求,而利率债大量供给可能挤出银行保险配置政金债的需求。

债市牛熊转换,关注牛尾信号。宽货币宽信用格局下,债市难言利好,利率更多趋于震荡。债市领先指标看,社融-M2增速差见底回升,三个牛尾高频信号中有两个已触及前高,预示债牛步入尾声。从贷款比价、期限利差、疫情时点、长期利率中枢几个角度来看利率顶部位置,十年国债利率短期中枢区间大约在2.9%~3.0%,长期中枢可能在3.18%左右。

总结:当前债市处于牛市和熊市的转换期,建议缩短久期,多看少动,以票息策略为主。未来不排除还有短期的牛熊拉锯,但最终可能还是步入熊市。


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